如何在资本市场上获取投资的胜利 - 2020年理财排行榜

如何在资本市场上获取投资的胜利

作者 | 邓晓峰

首先我会做一个简单的介绍。在资本市场里面,对于投资来说,你首先要理解这个市场。中国的资本市场毫无疑问是一个非常复杂的生态系统,你以什么角度看它,它可能就以什么样的形式回馈给大家。

我们在这个市场上面可以看到,尤其在中国,很久以来,大家说这是一个赌场,是以赌博、投机的方式,以很高预期回报率的方式参与这个市场。

但是还有其他的一个说法,我们在这个市场上面依托研究公司的基本面,可以获得持续稳健的回报,不同的做法可能都会得到他预期的结果。

总体上看,是我们的行为方式或者价值观,决定了自己参与这个市场的方式。

但是市场本身我们可以看到,这么多年来,它真正反应的还是我们国家、产业发展的变化,反应了我们国家这些公司的成长。

一个一个行业我们都可以看到,很多公司最后成为了很高回报的公司,很优秀的公司,在全球都是有非常高的市场占有率或者说竞争能力的公司,这个过程总体来看,还是一个反应基本面的市场。

首先你要理解,自己适合什么样的方式做研究和投资。我们还要理解这个行业或者公司,也要理解资本市场本身运行的规律,其他参与者的行为。

我觉得同样重要的,是需要理解经济运行的一般规律。尤其当市场有剧烈变化,有重大恐慌,是其他高度不确定性的事件,非常重大的事件发生的时候,对于我们在资本市场应的对是非常重要的。因为这个东西会使你减少恐惧感,可以使你在资本市场关键的时刻,或者重大变化时刻,能够有信心做出独立的决策。

在资本市场上,考验基金经理或者投资人的地方,除了获得收益,是能不能获得超额的收益,业内叫做阿尔法

有一种理论叫有效市场理论,说市场已经高度有效,我们很难获得超额收益。

美国是这样的市场,我们看到过去一年,三年,五年,十年,大概只有10%左右的基金能够打败各自的基准,从打败基准的比例来看,专业机构在美国已经很难超越市场了。毫无疑问,这是一个非常高效的市场。

这个过程是怎么形成的,很重要的一个原因,确实是现在信息传递的效率远高于历史,同时资本市场本身得到的关注,也高于历史水平,有太多的人、非常多的资源投入这个市场。

当所有管理者更努力的时候,驱动这个市场本身能更早实现价值发现功能,也导致机构投资者更难战胜这个市场,这可能是所有市场发展到后面比较极端的时候的一个普遍现象,我们发现美国出现了这种现象。

中国有重大差异的地方是,第一,中国市场本身的参与者很多,我们有太多的个人、其他机构、很多不专业的机构,确实有对资本市场理解比较少的机构在参与市场。因为这种多元的参与,使市场的效率没有那么高,给这个市场创造阿尔法提供了比较好的外部的土壤。

另外,我们看到一个更重要的原因是说,即使是专业机构,因为公司治理的原因,因为考核机制的原因,造成投资行为非常大的扭曲,这种扭曲事实上会导致市场经常出现无效。

我们回过头来看,一些恍如隔世的情况会阶段性地经常出现,就人类本身来说,我们都有这些天然的弱点,知识可以积累,但是智慧还是很难去同步达到。

因为这些原因,所以我们会看到,资本市场还会有阶段性、间歇性、甚至是很长一段时间非常多的无效率的情况出现。我们可以看到,中国资本市场就是一个明显的例子。

2013-2015年的时候,整个社会有一个巨大转型的压力,大家特别喜欢向互联网去转型。所有的传统行业和公司非常恐慌,这个时候发现市场有很大的扭曲。

大家认为应该转型的方向有过高的预期,而真正来说本身竞争结构比较稳定的行业的公司,容易被市场所忽视,这个是在2013-2015年,中国市场最扭曲的一部分。

同时我们可以看到,当我们看到互联网行业对各个行业的影响已经高度明确化,市场的不确定性下降了之后,过去这些正常行业的低估的部分,又在2016、2017年得到了资本市场比较大的修正。

这本身是一个市场阶段性没有效率、也会阶段性有效率的运作过程。

对于做研究或者做投资来说,我们总是希望自己能够发现这个市场无效率的部分,怎么做?从自身体会来说,我希望建立一个参照系,建立一个坐标系,我们通过研究,能够对未来有所判断或者是预测。

我自己是在1996年本科毕业以后到深圳开始接触资本市场,当时市场是一个庄股横行的年代。我研究生毕业,2001年到上海国泰君安证券的时候,正好又看到整个国家的股票市场从一个庄股横行到做庄模式后面的阶段。

从2003年开始,整个行业寻找一个可持续的方向,开始去关注企业的竞争力、公司的基本面,投资逐渐向国际规范去靠拢,我觉得那是一个国内机构投资者学习的过程。

但是在2007年之后,随着股权分置改革完成,大股东成为上市公司股价影响最大一股力量。

我们看到,2009年以后大股东对于资本市场影响也好,干预也好,甚至操纵也好,到了一个史无前例最高的层面,他们是影响资本市场非常大的一个方面,甚至在短期之内产生很大的扭曲。

不同的阶段都有不同的事情发生,但我自己的体会是,我们在这个市场上面,还是可以很好的通过做基础的研究,发现公司的未来价值创造,可以得到持续稳定的回报,可以获得一个长期的超额收益。

简单的说,选到好的行业,回报率高的行业,找到最优秀的公司,在合适的价格做投资。

所有的投资,估值水平,也就是价格,一定是最重要的,因为价格决定了你的回报率。再好的公司,过高的价格可能给你比较低的回报率,甚至负的回报率,这是无法避免的。

我们的投资,基本是希望面向未来,通过分享企业的价值创造,来实现我们自己的投资回报,这个过程其实需要我们去更多的判断企业的未来,这是我们所有做研究的根本的目的。

我们研究过去,研究历史,是为了我们能够更好的,更大概率的去分析和判断企业、行业的未来发展。

在这之前,我们在行业研究和积累的时候怎么找框架?我自己在一段时间之后,发现有一个比较好的类比的参照性,我们研究了当时美国标普500的行业结构分布和利润分布。

因为美国是一个大国,中国也是一个大国,美国的产业非常全,中国的产业也很全,这是一个非常好的参照系和指标,我们可以观察过去40年。

当然这个图只是到2012年,之后我也就没更新了,因为当时我们研究过了这个图,或者我们后来把标普500的数据看过之后,自己有了一个框架。

我们可以看到,在一个大国里面,随着经济发展、产业成熟,不同的行业在不同的阶段有不同的分布。金融行业永远是一个大行业,它关系到所有的人,也关系到整个经济活动的运行。

在格林斯潘几次降息以后,美国金融泡沫的时期,这个行业最高占到标普500市值的22%,2012年大概是16%。我们可以看到,医疗行业一直是一个非常重要的行业,美国GDP(国内生产总值)大概15个点以上,是医疗行业。标普500的市值结构里面,它也一直是一个排名前三位的重要的行业。

高科技行业是美国最大的一个行业,在2012年的时候,这个行业占标普500的市值是18个点,目前肯定更高,我估计大概是24-25个点左右,现在没有仔细去看。但是还没有到2000年,Intel泡沫的时候,当时占整个市场市值接近三分之一。

我们还可以看到,可选消费也就是耐用消费品和日常消费一定是一个比较稳定的行业,它的长期比例都是在11个点左右。

我们也可以看到,美国确实是一个非常稳健的经济体,他的工业行业一直都是在10个点左右的比例。

虽然他的就业比例在下降,但是,我们看到过去40年来总体上维持比较高的比例,美国的制造业还是很有生命力和竞争力的。像电信服务,像公用事业和大宗商品,原材料这些行业,我们可以看到随着国家发展的成熟,这些行业在经济结构里面所占的比例是下降的。

能源行业是一个很大的行业,这主要以石油和天然气为代表。但未来这个行业会不会发生大的变化,比如当我们电动化以后,汽油不再是重要的燃料,也许这个行业会发生重大的变化。

我们再看一下,这些行业的利润占标普500的比例,这个相当于做了一个市值加权。

我们的红色线是指这些行业的估值水平,理论上是高于整个标普五百的,这主要是在一些,比如医疗行业长期来说很容易高的。电信或者公用事业为什么会高,我觉得是因为这个行业在美国是一个稳定的行业,他的风险贴现比较低。

而2009年之后,整个美国资本市场是一个长期利率下行,甚至走向一个低利率的阶段,这个时候稳定的行业,他的估值水平容易显得高。

金融行业的估值水平,一般是低于平均水平的,主要原因是因为这个行业本质是一个高杠杆,同时他有委托代理机制的原因,下面的人一定会去更多的冒险,本身这个行业的风险比较大,所以他必须有一个高的风险溢价。

我们可以看到挺有意思的是,科技行业的利润比例是高于它的市值比例,我觉得这个背后的含义可能是说,科技行业作为一个整体来看,,确实有一个比较高的风险,估值水平并没有显示出来应该给它更高的估值,或者说当公司比较小的时候,有不确定的时候,会有比较高的估值,当公司非常大了之后,估值会下降。

当然我们看到,最近五年发生的变化,尤其是两三年,美国最大的一批互联网公司,他们在最大体量上面实现了高速增长,这个是一个前所未有的变化,因为互联网可以更广泛的接触到C端所有的人群。

消费品行业总体来看,是一个估值水平和整个系统市场接近的,或者说有一些时候略高的状态。

能源行业长期的估值水平是低于它的其他的行业对比,我觉得主要的原因是,本身大家对于这种情况的可持续性抱有一定的怀疑。

所以我们做研究的过程,本质是一个收集信息,收集数据,然后再分析处理这些数据,我们希望能够理解判断背后的商业逻辑,也希望自己能够有洞察力,能够预测未来,能够指导我们的投资,这个过程需要我们不断的用现实去检验,去修正。

作者: 比尔盖茨

比尔·盖茨(Bill Gates),全名威廉·亨利·盖茨三世,简称比尔或盖茨。1955年10月28日出生于美国华盛顿州西雅图,企业家、软件工程师、慈善家、微软公司创始人。曾任微软董事长、CEO和首席软件设计师。比尔·盖茨13岁开始计算机编程设计,18岁考入哈佛大学,1975年与好友保罗·艾伦一起创办了微软公司,比尔盖茨担任微软公司董事长、CEO和首席软件设计师。
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